Investment Token: Bản chất pháp lý, phân loại và hành lang điều chỉnh theo Luật MiCA và kinh nghiệm quốc tế

---

 

1. MỞ ĐẦU

Trong hệ sinh thái tài sản số, investment token (token đầu tư) là một trong những loại token có ảnh hưởng sâu sắc nhất đến thị trường tài chính và chính sách pháp luật. Loại token này đại diện cho quyền lợi tài chính như cổ phần, trái phiếu, quyền biểu quyết, hoặc phần thu nhập từ một dự án kỹ thuật số. Tuy nhiên, chính vì mang tính chất đầu tư nên investment token thường rơi vào vùng chồng lấn giữa luật chứng khoán, luật dân sự, luật tài chính và các quy định về tài sản mã hóa. Bài viết này phân tích bản chất pháp lý của investment token, đánh giá hành lang điều chỉnh theo Luật MiCA (Markets in Crypto-Assets Regulation) của EU và so sánh với các khuôn khổ pháp lý từ Mỹ, Thụy Sĩ, Singapore. Từ đó, bài viết đưa ra kiến nghị lập pháp phù hợp với điều kiện pháp lý Việt Nam.

2. KHÁI NIỆM VÀ ĐẶC ĐIỂM PHÁP LÝ CỦA INVESTMENT TOKEN

2.1. Định nghĩa Investment token (token đầu tư) là loại tài sản mã hóa đại diện cho quyền lợi tài chính, có thể bao gồm:

• Cổ phần trong công ty blockchain hoặc DAO;

• Trái phiếu hoặc nghĩa vụ nợ;

• Quyền hưởng cổ tức, lợi nhuận từ dự án;

• Quyền biểu quyết trong hệ sinh thái phi tập trung có tính chất tài chính.

2.2. Đặc điểm pháp lý

• Có giá trị trao đổi và sinh lợi;

• Có thể đại diện quyền sở hữu tài chính (financial rights);

• Có ràng buộc nghĩa vụ của tổ chức phát hành;

• Gần giống với chứng khoán truyền thống, nhưng tồn tại dưới dạng mã hóa;

• Có thể được giao dịch trên sàn tập trung hoặc phi tập trung.

2.3. Phân biệt với utility token và security token

Loại token	Đặc điểm chính	Luật điều chỉnh theo MiCA
Utility Token	Truy cập dịch vụ, không mang tính đầu tư	MiCA, điều chỉnh nhẹ
Investment Token	Có kỳ vọng sinh lời, giống chứng khoán	Điều chỉnh như security
E-money Token	Gắn với tiền pháp định, dùng để thanh toán	Pháp luật e-money và MiCA

3. HÀNH LANG PHÁP LÝ THEO LUẬT MiCA

3.1. Định nghĩa và phạm vi Khoản 1, Điều 3 MiCA không dùng cụm từ "investment token", nhưng mô tả:

"Crypto-assets that provide rights similar to those of financial instruments shall be regulated under MiFID II, not MiCA."

Như vậy:

• Nếu token có đặc điểm như cổ phiếu/trái phiếu ⇒ chuyển sang điều chỉnh theo MiFID II (Luật thị trường tài chính của EU);

• Nếu không, nhưng vẫn có yếu tố đầu tư ⇒ điều chỉnh chặt chẽ hơn theo MiCA.

3.2. Tiêu chí phân loại investment token trong MiCA

• Có whitepaper trình bày rõ quyền lợi tài chính;

• Có mục đích huy động vốn hoặc sinh lợi;

• Có kỳ vọng lợi nhuận từ hành vi người khác (similar to Howey test);

• Được phát hành cho nhiều nhà đầu tư, có công khai, có thứ cấp.

3.3. Nghĩa vụ pháp lý đối với investment token

• Phải đăng ký, công bố đầy đủ whitepaper (Điều 6–16);

• Trách nhiệm giải trình trước cơ quan giám sát quốc gia;

• Nếu được phân loại là "security-like" thì bắt buộc tuân thủ MiFID II:

  • Yêu cầu giấy phép;

  • Bảo vệ nhà đầu tư;

  • Giới hạn huy động vốn;

  • Trách nhiệm công bố thông tin, kiểm toán tài chính.

3.4. Trách nhiệm của nền tảng giao dịch

• Phải phân loại rõ token nào là đầu tư, token nào là tiện ích;

• Phải thực hiện KYC/AML đối với bên phát hành và bên đầu tư;

• Chịu trách nhiệm nếu phát hành sai mục đích hoặc gây hiểu nhầm;

• Cung cấp thông tin rủi ro cho nhà đầu tư.

4. KINH NGHIỆM QUỐC TẾ NGOÀI EU

4.1. Hoa Kỳ – Howey Test SEC sử dụng Howey Test để xác định một token có phải là chứng khoán:

1. Có đầu tư tiền;

2. Vào một doanh nghiệp chung;

3. Với kỳ vọng sinh lời;

4. Dựa trên nỗ lực của người khác.

→ Hầu hết investment token đều bị SEC coi là chứng khoán. → Yêu cầu tuân thủ Đạo luật Chứng khoán năm 1933.

4.2. Singapore

• Phân loại rõ token có tính đầu tư là capital market products;

• Phải tuân thủ Đạo luật Chứng khoán và Hợp đồng tương lai (SFA);

• MAS (Monetary Authority of Singapore) giám sát cấp phép.

4.3. Thụy Sĩ

• FINMA phân loại token đầu tư là asset token;

• Phải có prospectus tương tự IPO;

• Có sandbox thử nghiệm, nhưng nếu huy động quá mức phải xin phép.

5. THỰC TRẠNG PHÁP LÝ TẠI VIỆT NAM

5.1. Chưa có quy định cụ thể về investment token

• Không có định nghĩa trong Bộ luật Dân sự, Luật Chứng khoán hay Luật CNTT;

• Không có cơ chế xác lập quyền sở hữu, chuyển nhượng, bảo vệ pháp lý.

5.2. Hạn chế

• Token có yếu tố đầu tư hiện bị xếp vào vùng cấm/nghiêm cấm;

• Không có phân loại giữa token dự án, token huy động vốn, hay token tiện ích;

• Các hoạt động ICO, IDO, IEO đều bị ngầm hiểu là bất hợp pháp, nhưng không có cơ sở pháp lý rõ.

6. ĐỀ XUẤT HOÀN THIỆN PHÁP LUẬT TẠI VIỆT NAM

6.1. Sửa BLDS để công nhận investment token là tài sản có thể định giá, chuyển nhượng. 6.2. Bổ sung Luật Chứng khoán để phân loại token có tính chất huy động vốn là chứng khoán; 6.3. Ban hành Nghị định phân loại token (utility – investment – payment); 6.4. Yêu cầu đăng ký, công bố thông tin với token có yếu tố lợi nhuận; 6.5. Xây dựng sandbox tài chính số phối hợp giữa NHNN – UBCKNN – Bộ TT&TT; 6.6. Áp dụng cơ chế tương đương MiCA: công bố whitepaper, giám sát công bằng, xử lý sai phạm.

7. KẾT LUẬN

Investment token là xu hướng không thể đảo ngược trong nền kinh tế tài sản số. Nếu được phân loại và điều chỉnh đúng cách, loại token này có thể trở thành công cụ huy động vốn minh bạch, nhanh chóng và phi tập trung – giúp nhiều startup và doanh nghiệp số tiếp cận thị trường vốn quốc tế. Kinh nghiệm của EU với Luật MiCA, cùng mô hình từ Mỹ, Singapore, Thụy Sĩ cho thấy một lối đi kỹ thuật lập pháp: phân loại – công nhận – kiểm soát. Việt Nam cần sớm hoàn thiện pháp lý để không bị tụt hậu và bảo đảm an toàn tài chính quốc gia.